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全球顯性庫存處在下降通道中，該因素在2017年將繼續(xù)支撐膠價(jià)。但后期要關(guān)注中國國內(nèi)上海交易所倉單量的持續(xù)增加給期貨盤面造成的影響，以及青島保稅庫存拐點(diǎn)出現(xiàn)之后，庫存回升情況。

 

2016年天膠進(jìn)口量增量大約為3%左右，基于價(jià)格的因素，2017年或能維持2016年增速，甚至更高。

 

2016年國內(nèi)消費(fèi)的好轉(zhuǎn)主要是政策性拉動(dòng)，而到了2017年這種因?yàn)檎�策性拉�?dòng)帶來的消費(fèi)增量是否可以維持，從汽車購置稅去看，2017年1.6升以下小排量的購置稅將從消費(fèi)尚能維持，滬膠12月依然有

 

減半提升為75%。有相關(guān)預(yù)測(cè)，這將使得2017年的國內(nèi)汽車銷售減少15%-20%左右。支撐而重卡的政策延續(xù)或只能維持到2017年4月份。2017年寄希望的需求亮點(diǎn)在于基建的投入帶來的工程車消費(fèi)的拉動(dòng)。同時(shí)需要關(guān)注明年美國會(huì)不會(huì)因?yàn)榛�建的增加，從而拉�?dòng)中國國內(nèi)的輪胎出口消費(fèi)。

 

綜合供需來看，2017年的關(guān)鍵在于下游消費(fèi)，我們認(rèn)為2017年的消費(fèi)亮點(diǎn)或在國內(nèi)的基建投入上帶來的拉動(dòng)以及美國等國外基礎(chǔ)設(shè)施投資增加帶來的消費(fèi)拉動(dòng)上。2017年的價(jià)格高點(diǎn)極有可能出現(xiàn)在一季度，主要是季節(jié)性的供應(yīng)偏緊疊加國內(nèi)消費(fèi)的延續(xù)，短期供需格局緊平衡的格局將推升天膠價(jià)格。2017年季節(jié)性波動(dòng)依然明顯，我們基于對(duì)下游消費(fèi)的謹(jǐn)慎樂觀，2017年的格局判斷是重心上移的大區(qū)間波動(dòng)，運(yùn)行區(qū)間預(yù)計(jì)為15000-25000元/噸。

 

策略：明年的主要策略是抓住季節(jié)性的多頭機(jī)會(huì)，關(guān)注一季度末的做多機(jī)會(huì)，時(shí)間有望延續(xù)到5月份，價(jià)格有望攀升到25000元/噸，四季度因?yàn)橄掠蜗�費(fèi)的旺季，也有望再來一波漲勢(shì)。期間需要關(guān)注產(chǎn)區(qū)的天氣情況，以及下游消費(fèi)是否可以維持。

 

風(fēng)險(xiǎn)：產(chǎn)區(qū)天氣正常，膠農(nóng)割膠積極性得到極大提高，下游消費(fèi)出現(xiàn)大幅下挫。

 

行情回顧

 

天膠2016年全年呈現(xiàn)震蕩上揚(yáng)的格局，主要的宏觀背景來自兩方面：國內(nèi)外資金寬松以及人民幣貶值。產(chǎn)業(yè)背景：連續(xù)五年下跌，整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈悲觀情緒濃厚；貿(mào)易商幾乎消失殆盡，上游壟斷性增強(qiáng)；前期陸續(xù)套保的產(chǎn)業(yè)資金大部分被深度套牢，盡管目前的價(jià)格使得內(nèi)外套利窗口開打，但新的做空力量明顯不足；基本面因素：天氣異常：開割初期旱情導(dǎo)致產(chǎn)區(qū)推遲開割，旺季雨水較多，影響割膠進(jìn)度；顯性庫存處于近年來的低位；國內(nèi)政策因素使得下游消費(fèi)超預(yù)期。具體而言分四個(gè)階段：

 

1-3月，年前下游補(bǔ)庫需求疊加資金寬松背景下對(duì)后市消費(fèi)預(yù)期的增強(qiáng)，同時(shí)疊加?xùn)|南亞旱情蔓延，市場(chǎng)預(yù)期將影響開割進(jìn)度。

 

4-5月，國內(nèi)信貸數(shù)據(jù)突然縮收，使得前期的消費(fèi)預(yù)期證偽疊加國內(nèi)天膠開割帶來的供應(yīng)壓力。

 

6-9月，現(xiàn)貨供應(yīng)偏緊與國內(nèi)倉單持續(xù)攀升的博弈，使得膠價(jià)震蕩

 

9-11月，9月份合約庫存矛盾釋放之后，在下游消費(fèi)超預(yù)期的推動(dòng)下，以及全求通脹預(yù)期再增強(qiáng)的背景下，滬膠強(qiáng)勢(shì)上揚(yáng)。

 

2017年天然橡膠供應(yīng)量依然略有增加

 

按天然照橡膠7年生長周期去測(cè)算，2017年天膠產(chǎn)量對(duì)應(yīng)的是2010年新種植的膠樹。根據(jù)ANRPC提供的最新數(shù)據(jù)顯示，2010年的總種植面積較前一年有小幅增加，我們根據(jù)ANRPC提供的2010年新增種植面積以及翻新種植面積，按照世界1100KG/公頃的平均單產(chǎn)水平去測(cè)算，2017年的天然橡膠供應(yīng)增量大約為70萬噸左右，大于2016年的天膠增量。當(dāng)然這只是可供應(yīng)的割膠量，而實(shí)際天膠產(chǎn)量的增量則需要根據(jù)當(dāng)年的天氣情況以及膠農(nóng)的割膠進(jìn)度來決定，因此，該數(shù)據(jù)只是測(cè)算出下年度最大的產(chǎn)量增量值。

 

回顧2016年的供應(yīng)情況，我們按照新增種植面積去測(cè)算，2016年的增量大約在40萬噸左右，而實(shí)際情況是，根據(jù)ANRPC的最新報(bào)告預(yù)估，2016年全年的增量或不到1%的水平。主要原因是，在2016年期間，天然橡膠主產(chǎn)區(qū)異常天氣比較多，且2016年正好是厄爾尼諾氣候轉(zhuǎn)向拉尼拉氣候的年份，所以，在全球開割初期，東南亞地區(qū)遇到了較為嚴(yán)重的干旱天氣，造成開割推遲。而到了下半年，高產(chǎn)期期間，因?yàn)闁|南亞產(chǎn)區(qū)雨水增多，膠農(nóng)可開割天數(shù)較為有限，整體使得全年開割天數(shù)下降，產(chǎn)量得到了抑制。當(dāng)然，影響2016年產(chǎn)量最重要的因素，還是基于前幾年天然橡膠價(jià)格的持續(xù)下跌，東南亞產(chǎn)區(qū)棄割較為嚴(yán)重。而到了2017年，需要關(guān)注的反而是價(jià)格上來之后，膠農(nóng)割膠的積極性會(huì)否有極大的提高。時(shí)間點(diǎn)上來看，在4、5月份青黃不接的時(shí)候，價(jià)格配合上來，則需要密切關(guān)注5月份左右的全球開割之際，一旦價(jià)格可以達(dá)到膠農(nóng)的預(yù)期，則只要天氣正常就能激發(fā)膠農(nóng)的割膠積極性。就全球產(chǎn)區(qū)的成本來看，國內(nèi)最高成本為15000元/噸左右，而東南亞的產(chǎn)區(qū)則更低，從這個(gè)角度去看，只要價(jià)格高于這個(gè)成本點(diǎn)，膠農(nóng)的割膠就可以正常進(jìn)行。

 

全球顯性庫存處在下行通道中

 

支撐2016年膠價(jià)上漲的因素之一是全球顯性庫存的低位，尤其是代表國內(nèi)實(shí)體消費(fèi)的青島保稅區(qū)庫存的持續(xù)下滑。該庫存的下降反應(yīng)出現(xiàn)貨的緊張以及下游消費(fèi)的好轉(zhuǎn)。同時(shí)就上海交易所庫存及倉單的持續(xù)創(chuàng)新高來看，一方面，隨著貨源的持續(xù)流入，短期加劇了現(xiàn)貨市場(chǎng)供應(yīng)緊張的格局，另一方面，倉單的持續(xù)高企對(duì)于天膠后期的價(jià)格壓力始終會(huì)有體現(xiàn)。但隨著2016年9月合約的交割之后，大部分的老膠流入了現(xiàn)貨市場(chǎng)，目前期貨盤的倉單壓力有所減緩。但隨著時(shí)間的推移，我們看到絕對(duì)量上，當(dāng)下的倉單量依然是近幾年高位，目前期價(jià)的遠(yuǎn)月升水格局也可以使得這種倉單的矛盾往后移，后期則要看現(xiàn)貨市場(chǎng)的價(jià)格走勢(shì)，如果價(jià)格可以持續(xù)向上，這部分的倉單壓力就可以消化，否則就將成為明年三季度價(jià)格壓制因素。

 

而2016年年底，泰國政府決定的拋儲(chǔ)政策，則將進(jìn)一步降低2017年的天膠顯性庫存。2016年年底，泰國政府決定拋出其35萬噸的庫存，其中大部分是2014年收儲(chǔ)的老膠庫存，因庫存成本太大，需要拋售處理。這些儲(chǔ)備了三四年的膠，因收儲(chǔ)時(shí)和倉儲(chǔ)時(shí)很多問題，很多貨品質(zhì)存在嚴(yán)重程度不一的問題，不能通過商檢，不能用于期貨交割，只能讓現(xiàn)貨市場(chǎng)去消化。

 

上海交易所庫存2015年老膠清出之后，絕對(duì)量依然處于近幾年的高位，隨著時(shí)間的推動(dòng)，倉單壓力始終還是要體現(xiàn)。

 

日本港口庫存也已經(jīng)步入到一個(gè)季節(jié)性的下降通道，截至到11月20日的庫存，日本港口庫存為0.76萬噸。

 

青島保稅區(qū)庫存現(xiàn)拐點(diǎn)

 

據(jù)最新統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，截至2016年12月15日，青島保稅區(qū)總庫存回升為10.56萬噸，較11底繼續(xù)小幅增加，繼11月中旬止跌回升之后，庫存持續(xù)回升，符合四季度供應(yīng)旺季的規(guī)律。2016年保稅區(qū)庫存的持續(xù)下降主要是國內(nèi)現(xiàn)貨大部分流向交易所庫存，使得國內(nèi)可供現(xiàn)貨量有限，而國外貨源因?yàn)槿嗣駧刨H值因素使得進(jìn)口成本增加，造成進(jìn)口積極性下降，導(dǎo)致保稅區(qū)入庫量有限，而下游經(jīng)歷前幾年的原料價(jià)格下挫，原料庫存很少，采用隨買隨用的應(yīng)該方式。下游生產(chǎn)從年后開始開工率持續(xù)上升步入生產(chǎn)旺季，目前在經(jīng)歷旺季之后，生產(chǎn)步入穩(wěn)定狀態(tài)，使得下游工廠采購較多，造成保稅區(qū)出庫量增加，最終使得凈出庫增加，庫存保持下降趨勢(shì)。11月以來庫存的連續(xù)企穩(wěn)回升，保稅區(qū)庫存初現(xiàn)拐點(diǎn)。

 

2017年的進(jìn)口量或有增加

 

最新數(shù)據(jù)顯示，11月中國天膠(含復(fù)合膠)進(jìn)口總量環(huán)比同比均大幅增加，單月進(jìn)口量高達(dá)30.94萬噸，為史上次新高月份(9月份為31.42萬噸)。1-11月份合計(jì)進(jìn)口267.35萬噸，同比增加3.2%。其中，原膠創(chuàng)出歷史新高，為24.00萬噸，復(fù)合膠環(huán)比雖有增加，但較往年同期有所下滑，11月進(jìn)口量為6.93萬噸。1-11月份原膠進(jìn)口189.7萬噸，同比增加12.9%，復(fù)合膠累計(jì)77.7萬噸，同比大幅下降14.6%。

 

總體來看，標(biāo)膠的進(jìn)口量大增，是推動(dòng)今年總量進(jìn)口的主要因素。11月標(biāo)膠單月進(jìn)口18.65萬噸，為歷史新高，1-11月累計(jì)進(jìn)口144.13萬噸，較去年增加17.9%。另外，11月乳膠進(jìn)口量增加明顯，環(huán)比增加4.7萬噸至2.68萬噸，1-11月份累計(jì)亦增加4.9%至23.93萬噸。煙片近年來進(jìn)口量持續(xù)下滑，11月亦環(huán)比下降至2.5萬噸，1-11月累積減少1.8%至19.1萬噸。

 

2016年后期價(jià)格的不斷抬升，已經(jīng)使得進(jìn)口的積極性有所增加，2017年隨著價(jià)格的持續(xù)上漲，進(jìn)口量應(yīng)該能維持2016年的增速，甚至更高。

 

2017年需求亮點(diǎn)在國外？

 

回顧2016年天膠下游消費(fèi)，呈現(xiàn)給我們的數(shù)據(jù)都是超預(yù)期好轉(zhuǎn)。首先是輪胎廠開工率，全年幾乎都保持同比增加的水平，且2016年的怪像是幾乎看不到季節(jié)性的開工率水平波動(dòng)情況，全年都維持開工率偏高的狀態(tài)。2016年下游工廠的訂單主要來自于內(nèi)銷市場(chǎng)，出口市場(chǎng)的表現(xiàn)一般。而2017年的下游消費(fèi)會(huì)不會(huì)在出口上？

 

首先看看國內(nèi)消費(fèi)：

 

受國內(nèi)汽車購置稅減半優(yōu)惠政策的利好，截至到11月份的汽車產(chǎn)銷數(shù)據(jù)均表現(xiàn)不錯(cuò)，尤其汽車產(chǎn)量，創(chuàng)了近幾年的新高。

 

從重卡銷售數(shù)據(jù)來看，截至11月份，均保持良好勢(shì)頭，比去年同期水平持續(xù)增加。因去年同期數(shù)據(jù)處于歷史低位，外加上國內(nèi)今年物流以及房地產(chǎn)均有一定起色，拉動(dòng)了重卡的銷量。后期重卡數(shù)據(jù)能否持續(xù)好轉(zhuǎn)，成為重卡銷售好裝的關(guān)鍵。從貨運(yùn)量的宏觀指引來看，顯示重卡輪胎的消耗量一直在下降，會(huì)對(duì)重卡銷售數(shù)據(jù)產(chǎn)生拖累，今年最大的貢獻(xiàn)還是在新增量上，尤其是半掛牽引車的銷量貢獻(xiàn)最大。

 

金九銀十的銷售旺季過去之后，11月份經(jīng)銷商的庫存有所增加，但庫存處于偏低位置。汽車庫存還處在去庫存的階段。

 

從公路客運(yùn)及貨運(yùn)周轉(zhuǎn)量來看，形勢(shì)并不理想，跟去年同期的水平相比，還在持續(xù)下降中。從該數(shù)據(jù)的宏觀指引來看，重卡的替換市場(chǎng)其實(shí)是不理想的。

 

2016年國內(nèi)消費(fèi)的好轉(zhuǎn)主要是政策性拉動(dòng)，而到了2017年這種因?yàn)檎�策性拉�?dòng)帶來的消費(fèi)增量是否可以維持，從汽車購置稅去看，2017年1.6升以下小排量的購置稅將從減半提升為75%。有相關(guān)預(yù)測(cè)，這將使得2017年的國內(nèi)汽車銷售減少15%-20%左右。而重卡的政策延續(xù)或只能維持到2017年4月份。2017年寄希望的需求在于基建投入帶來的對(duì)工程車的拉動(dòng)上。

 

2017年還值得重點(diǎn)提出的消費(fèi)亮點(diǎn)是PPP項(xiàng)目預(yù)期的增加，或會(huì)增大國內(nèi)的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的投入，對(duì)天然橡膠的影響主要在下游工程車使用的增長上。

 

再看國外的汽車銷量情況：

 

美國的汽車銷量跟中國國內(nèi)2015年重卡銷售的冰點(diǎn)值有一定的相似性，明年美國會(huì)不會(huì)因?yàn)檎�策的刺激而帶來增量的大幅上揚(yáng)，從而拉動(dòng)中國國內(nèi)的輪胎出口形勢(shì)。

 

2016年全年的消費(fèi)增量，主要包括配套重卡增加約8萬噸，出口增約8萬噸，替換增約4萬噸，新增庫存約3萬噸，汽車增量約4萬噸，其他約3萬噸，全年國內(nèi)消費(fèi)一共約增30萬噸，占比約6.5%。

 

2017年增量貢獻(xiàn)量則或體現(xiàn)在出口以及替換量上，預(yù)計(jì)全年消費(fèi)量或可達(dá)到35萬噸左右。

 

價(jià)差角度來看，依然有利于天膠價(jià)格

 

從價(jià)差的角度來看，目前合成膠以及全乳膠價(jià)格的堅(jiān)挺均對(duì)天膠有較強(qiáng)支撐作用。

 

2017年合成膠主要還是要關(guān)注其原料丁二烯的價(jià)格走勢(shì)，丁二烯是順丁橡膠以及丁苯橡膠的主要原料，由于占比較大，對(duì)于合成膠價(jià)格起決定性作用。我們看到最近合成膠價(jià)格的走勢(shì)，依然很堅(jiān)挺，尤其是丁二烯的價(jià)格一路高歌猛進(jìn)，沒有停歇的意思。2016年合成橡膠主要是在去產(chǎn)能的政策下價(jià)格出現(xiàn)了明顯上漲，經(jīng)歷多年的虧損，合成膠市場(chǎng)也是在積極響應(yīng)國家的去產(chǎn)能號(hào)召，表現(xiàn)尤為好的是順丁橡膠，高橋順丁一套產(chǎn)能12萬噸的裝置被拆除、山東華宇順丁一套產(chǎn)能16萬噸裝置一半產(chǎn)能改產(chǎn)SBS裝置，順丁橡膠的年產(chǎn)能由2015年的172.2萬噸降為154.2萬噸。

 

     明年上半年因大型合成橡膠及原料丁二烯生產(chǎn)企業(yè)年度集中檢修，供應(yīng)的局部萎縮將使得合成膠價(jià)格還能繼續(xù)沖高。合成膠膠的堅(jiān)挺，對(duì)于天膠全年的價(jià)格都有強(qiáng)支撐，目前已經(jīng)是合成膠價(jià)格高于天膠價(jià)格的格局，這往往是牛市的特征，而合成橡膠的對(duì)于天膠的支撐至少到明年上半年都還可以維持。